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深度报告｜捕捉成长动量收益——中诚信-交银理财科技50指数

摘要

在科技政策利好不断，科技成长板块估值偏低的背景下，科技板块、成长风格有望迎来反弹。中诚信-交银理财科技50指数以成长风格为锚，融入市场预期因子，并结合情绪面指标进行选股，更好地捕捉A股市场成长方向的热门主题概念。入选指数的成份股多为市场关注度较高的预期高增长公司，其风险收益特征与红利、质量等风格形成互补，为投资者提供投资成长风格的高弹性工具。

指数概况：

业绩表现：指数基日为2013年12月31日，基点为1000点。截至2024年6月15日，指数自基日以来年化收益率为21.5%，年化波动率为29.1%，夏普比率为0.7，最大回撤为49.1%。

行业及风格：近一期前3大持仓行业分别为电子、汽车、医药生物，占比分别为29%、27%、12%，行业分布相对比较集中。指数在贝塔、动量等风格有较多暴露。

持股集中度：由于成分券通过等权加权构成指数，个股权重均衡，在2%上下浮动。

市值分布与换手率：指数成分券数量为50只。最新一期指数总市值为11916.03亿元，成分股最大市值为1539.61亿元，中位数为110.7亿元，平均年化换手率为2.9。

成长、科技板块迎来布局机会

1.利好政策不断，成长、科技板块有望迎来迅速发展

习近平总书记在2023年9月份提出新质生产力，强调以科技创新为引领，摆脱传统经济增长方式，摆脱传统生产力发展路径，“新质生产力”引领产业政策成为亮点。2023 年底召开的中央经济工作会议首次将“发展新质生产力”纳入次年经济工作计划。2024年两会期间，“新质生产力”被首次写入《政府工作报告》，加快发展新质生产力被列为了2024年政府工作十大任务之首。

2024年1月工业和信息化部等七部门《关于推动未来产业创新发展的实施意见》，重点规划了未来制造、未来信息、未来材料、未来能源、未来空间和未来健康六大产业方向，明确了未来产业的十大标志性产品：人形机器人、量子计算机、新型显示、6G网络设备、脑机接口、超大规模新型智算中心、第三代互联网、高端文旅设备、先进高效航空设备、深部资源勘探开发设备。

2024年5月，国家集成电路产业投资基金三期股份有限公司（简称“国家大基金三期”）成立，注册资本达到3440亿元，超过一期、二期基金之和，中央财政和央企的出资比例提升，经营年限延至15年，体现“国家队”支持集成电路产业发展的决心和耐心，对半导体和泛电子板块的发展起到了显著推动作用。大基金三期的投资重点集中在人工智能芯片、先进半导体设备、半导体材料等领域。这些投资方向与全球半导体市场的需求增长和技术进步紧密相关，尤其是在AI驱动行业景气的背景下，相关产业链发展前景可观。

在新质生产力、未来六大产业方向、大基金等利好政策的支持下，具有成长属性的板块将获得更多发展机会，有望引领A股下一轮增长。

2.处于估值低位，成长、科技板块展现布局价值

近几年的指数估值数据表明，成长、科技相关指数估值水平长期低位振荡。以万得全A、创业板指的市盈率为例：万得全A当前估值水平为16.43，十年分位点为16.1%，估值水平距离中位数差距较小；创业板指当前估值水平为26.95，十年分位点为2%，接近历史最低点，与中位数尚有较大差距。自2024年第一季度以来，伴随着政策的扶持和市场环境的改善，创业板指估值水平有小幅上涨。基于当前的性价比和近期内对增长的积极预期，成长、科技相关板块呈现出吸引投资者的布局机会。

图表1 万得全A与创业板指当前估值对比

数据来源：WIND，中诚信指数整理。数据更新时间：2024年6月

近期"科特估"这一概念在市场中引起了广泛讨论。该概念认为A股成长性较强的科技板块、制造等板块的整体市值和头部估值水平倍数均较海外偏低，存在估值提升空间。“科特估”一经提出便得到市场的广泛关注与反响，A股成长、科技板块的估值水平及投资机会成为市场关注的重要议题。

3.中诚信-交银理财科技50优化编制逻辑，构建捕捉成长收益的高弹性工具

在政策利好与技术发展的双重推动下，相对低估的A股市场成长风格及科技、制造板块有望迎来反弹，进入到高质量发展的新阶段，投资者有望迎来获得超额收益的投资机会。中诚信-交银理财科技50指数通过行业特征筛选成长性强、具有持续增长潜力的行业；同时以成长风格为锚，融入市场预期及情绪面指标选择个股，更迅速地识别出市场关注度高、预期增长较快的股票，捕捉市场热门主题概念。该指数将为市场提供兼顾行业成长性与个股成长性的投资工具。

指数亮点：

行业过滤：指数突破传统的成长、周期分类，综合考虑研发投入、增长特征、估值水平等与成长属性本质紧密相连的核心指标，过滤成长性较弱的行业。这些过滤指标使指数既能够有效选择成长性行业，又能够实现对行业范围的灵活调整，在行业格局发展变化的过程中把握成长性行业带来的收益。

个股选择：企业已经实现的高速增长无法保证其未来的成长性。指数在兼顾企业历史增速的基础上，提升市场预期在选股中的权重，将对企业未来成长预期纳入编制逻辑；财报数据的滞后性使其无法及时反映市场对高成长性企业的预期变化。为弥补财务因子滞后性的不足，指数结合更新频率更高的动量指标，在高成长性企业中优选市场资金认可的企业。

中诚信交银理财科技50指数

1.编制方法

指数名称及代码：中诚信-交银理财科技50指数：CCX55012，中诚信-交银理财科技50全收益指数：CCX55011

指数基日及基点：指数以2013年12月31日为基日，以1000点为基点

样本空间：上市时间6个月及以上的非ST、*ST沪深A股；过去半年日均成交金额位于全市场前80%，总市值位于全市场前90%。

选样方法：剔除研发投入较低的行业，以及与经济周期强相关或者业绩波动较小的低估值行业；在样本空间经过行业过滤后的剩余样本中，根据个股的成长因子选取100家得分排名靠前证券；在成长因子选取的100家证券中，根据个股的动量因子选取50家得分排名靠前证券组成指数成分券。两因子依次筛选出的50只股票构成最终的指数成份股，采用等权的方式构建指数。

样本调整：指数每个季度调仓，调仓日为当月月初第四个交易日。对出现风险事件的公司进行定期以及临时调整。

2.指数亮点

行业过滤：指数剔除研发投入较低行业，以及与经济周期强相关或者业绩波动较小的低估值行业。该过滤逻辑突破了传统的成长、周期分类，既能够有效选择成长性行业，又能够实现对行业范围的灵活调整，在行业格局发展变化的过程中把握成长性行业带来的收益。

1）行业过滤数据示例：

以2022-2024年第二季度为例，使用各个指标对行业进行如下划分：

图表2 行业过滤指标示例（2022-2024）

数据来源：中诚信指数

以最近一期为例，各行业指标共同过滤掉以下行业：

图表3 行业过滤结果示例（202406）

数据来源：中诚信指数

2）对传统成长行业的有效选择：

指数主要持仓行业为计算机、电子、通信、传媒、医药生物等传统意义的成长性行业，占比在40%上下浮动。

图表4 各期持仓传统成长行业占比

数据来源：中诚信指数

3）对其他成长性较强行业的合理纳入：

随着供应格局的改善、科学技术的进步和上市公司的加速进化，一批随着医药工业、新材料工业、新能源工业的迅猛发展而加速成长的标的涌现出来，部分传统意义的周期性板块盈利能力提高，研发投入扩大，成长性显著提升，如基础化工、有色金属等。汽车等制造行业也随着产业升级与消费人群的变化，逐渐凸显科技型、成长性。指数使用更加接近成长本质的行业过滤逻辑，将传统意义上不属于成长、科技板块，但具有成长性的行业纳入范围，在行业格局不断调整的背景下扩大指数成长性收益增厚的可能性。

如下图所示，一些随着产业格局的变迁而成长属性不断增强的行业在不同时期占有一定比重。

图表5 各期持仓成长性较强行业占比

数据来源：中诚信指数

个股成长因子构建：考虑预期成长性，选择未来成长性高的股票

企业的历史高成长性无法反映其未来成长性。指数将企业未来成长预期纳入编制逻辑，在已有成长表现的基础上，提升预期成长性在选股中的权重。因此成长因子除单季度息税前利润同比增速外，加入盈余惊喜、分析师一致上调比例，前者反映公司短期业绩增长情况，后两者则代表市场预期情况。

盈余惊喜因子反映近期业绩超预期情况。“盈余公告后价格漂移”效应（PEAD）提出后，Latane和Jones(1979)构造盈余惊喜因子（SUE）作为预期外盈利的代理指标，实证发现SUE和下一季度的超额收益显著正相关，且盈余公告后与SUE相关的股价调整具有持续性。

分析师一致上调比例反映市场分析师预期改善情况。随着 I/B/E/S 等供应商分析师数据的逐步完善，市场对分析师观点的研究逐渐深入，普遍认为分析师数据为资产定价和量化投资提供了增量信息。Womack（1996）研究发现来自主要券商的分析师买入、卖出评级建议公布后股价表现出持续的反映，认为分析师具有市场择时与股票选择能力。Barber，Lehavy，McNichols & Trueman（2001）发现，根据分析师的一致评级执行买入、卖出交易可以获得超额收益。

以盈余惊喜为例，分组回测表现如下：

图表6 盈余惊喜因子分组回测表现

数据来源：中诚信指数

*注：因子分组表现图是按因子得分将股票池中的股票从高到低等分为5组，观测对比五组股票的累计收益(减均值)情况。其中G1到G5分别为5组的累计收益曲线((减均值,左坐标轴)，G5-G1为高分组第5组和低分组第1组的累计收益差(减均值,右坐标轴)。当5组收益曲线差异越大越平稳、且G5-G1的收益越大越平稳，则表示因子越有效。

个股动量因子构建：收益表现结合市场情绪指标，在高成长性企业中优选市场资金认可的企业

财报数据的滞后性使其无法及时反映市场对高成长性企业的预期变化。为弥补财务因子滞后性的不足，指数结合更新频率更高的动量因子，在高成长性企业中，优选市场资金认可的存在超预期机会的企业。动量因子除包括最新收盘价/过去一年最高价（反映个股的趋势强度）、夏普比率（反映股价上行的稳定性）外，还纳入公告后次日跳开超额因子，体现公司公告披露后市场的反应情况。

作为挑战有效市场假说的一种效应，盈余漂移效应（Post–Earnings Announcement Drift，PEAD）自Ray Ball 和 Philip Brown(1968)提出后便备受关注。公司在盈余公告次日的涨跌幅，是市场在消化了最新的财务信息、众多资金参与博弈后的结果，体现了市场对公司业绩的认可度，是市场观点最直接的表达。我们构建了公告后次日跳开超额因子，体现市场资金对个股的最新观点。

图表7 公告后次日跳开超额因子分组回测表现

数据来源：中诚信指数

3.历史走势与风险收益

自基日起，中诚信-交银理财科技50指数年化收益率为21.5%，年化波动率为29.1%，夏普比率为0.7，最大回撤为49.1%。指数具有高收益率、高弹性的收益特征。

图表8 指数历史点位及收益表现

数据来源：中诚信指数。数据更新时间：2024/6/15

4.持股分析

1）前十大个股

成分券通过等权加权构成指数，因此个股集中度较低，权重在2%左右浮动。根据最新成分券权重数据，前十大持仓个股分布在电子、计算机、医药生物及通信等行业。

图表9 指数最新一期前十大持仓个股

数据来源：中诚信指数。数据更新时间：2024/6/15

2）行业分布

最新一期的持股分布在9个行业，其中前3大持仓行业分别为电子、汽车、医药生物，占比分别为29%、27%、12%，行业分布相对比较集中。

图表10 指数最新一期持仓行业

数据来源：中诚信指数。数据更新时间：2024/6/15

3）市值分布

指数市值分布较为均匀，各期持仓成分券在规模盘之间分布比较稳定，其中大中盘占比在60%上下浮动，小盘股票约占40%，部分时间持有少量微盘股。

图表11 指数历史持仓市值分布

数据来源：中诚信指数

4）风格与收益特征

根据最新的成分券构成，指数在贝塔、动量、流动性、中市值等风格因子有较多暴露。从收益归因上看，超额收益主要来源于个股特质收益及行业收益。

图表12 指数历史持仓市值分布

数据来源：中诚信指数。数据更新时间：2024/6/15

图表13 指数历史收益拆解

数据来源：中诚信指数。数据更新时间：2024/6/15

参考文献：

[1] Ball, R., & Brown, P. (2013). An empirical evaluation of accounting income numbers. In Financial Accounting and Equity Markets (pp. 27-46). Routledge.

[2] Latane, H. A., & Jones, C. P. (1979). Standardized unexpected earnings--1971-77. The journal of Finance, 34(3), 717-724.

[3] Barber, B., Lehavy, R., McNichols, M., & Trueman, B. (2001). Can investors profit from the prophets? Security analyst recommendations and stock returns. The Journal of finance, 56(2), 531-563.

[4] Womack, K. L. (1996). Do brokerage analysts' recommendations have investment value?. The journal of finance, 51(1), 137-167.

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